宏图转债：国内卫星应用领先企业

航天宏图(688066) 　　事件 　　宏图转债（118027.SH）于2022年11月28日开始 上申购：总发行规模为10.0880亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于交互式全息智慧地球产业数字化转型项目以及补充流动资金。 　　当前债底估值为65.5元，YTM为3.31%。宏图转债存续期为6年,中诚信国际信用评级有限责任公司资信评级为A/A,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.4%、0.6%、1.1%、1.5%、2.5%、3%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息），以6年A中债企业债到期收益率11.03%（2022-11-24）计算,纯债价值为65.50元，纯债对应的YTM为3.31%，债底保护一般。 　　当前转换平价为93.5元，平价溢价率为6.95%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2023年06月02日至2028年11月27日。初始转股价88.91元/股，正股航天宏图11月24日的收盘价为83.13元，对应的转换平价为93.50元，平价溢价率为6.95%。 　　转债条款中规中矩，总股本稀释率为5.78%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价88.91元计算，转债发行10.0880亿元对总股本稀释率为5.78%，对流通盘的稀释率为5.78%,对股本摊薄压力较小。 　　我们预计宏图转债上市首日价格在106.11~118.45元之间，我们预计中签率为0.0032%。综合可比标的以及实证结果，考虑到宏图转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在20%左右，对应的上市价格在106.11~118.45元之间。我们预计 上中签率为0.0032%，建议积极申购。 　　观点 　　公司是国内领先的遥感和北斗导航卫星应用服务商，致力于卫星应用软件国产化、行业应用产业化、应用服务商业化。研发并掌握了具有完全自主知识产权的基础软件平台和核心技术，为政府、军队、企业提供基础软件产品、系统设计开发和数据分析应用服务。 　　2017年以来公司营收稳步增长，2017-2021年复合增速为49.20%。公司2021年实现营业收入14.68亿元，同比增加73.43%，实现归母净利润2.00亿元，同比增加55.19%。自2017年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率有所波动，2017-2021年复合增速为49.20%。与此同时，归母净利润也不断增长，2017-2021年复合增速为43.17%。 　　公司业务结构稳定，系统设计开发及数据分析应用服务贡献主要营收。从公司营业收入结构来看，公司主营业务收入以系统设计开发、数据分析应用服务为主，收入占比95%以上。 　　公司销售净利率维稳，毛利率略有下降，销售费用率有所波动。2017-2021年，公司销售净利率分别为15.60%、15.01%、13.87%、15.20%和13.61%，销售毛利率分别为59.63%、61.70%、55.82%、53.45%和51.97%。财务费用率波动上升，管理费用率高于行业平均水平，销售费用率有所波动，高于行业平均水平。 　　风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。