北交所一周年：专精特新构筑“护城河”，多因素增强培育“小巨人”

策略专题 告 | 北交所一周年

专精特新打造企业竞争“护城河”，

成为解决产业链技术“卡脖子”核心

我们认为专精特新“小巨人”企业其本身的专精特新属性，恰恰构成了“护城河”。通过打造行业内领先的技术创新实力以及较高的市占率，保持自己稳固的竞争优势。目前我国产业中存在一些‘卡脖子’的技术问题，对国外制裁等负面因素的抵抗能力较弱。专精特新企业在很大程度上是解决“卡脖子”问题的利器，通过与产业链各方协同创新，支撑产业链补链延链固链，提升产业链供应链稳定性和竞争力，成为实现产业链供应链自主可控的关键主体。

优势行业地位+新三板市场融资助力，

专精特新企业实现规模与增速双重提升

科创板公司固德威的案例显示，专精特新“小巨人”企业在新三板也能获得发展助力。固德威曾于2015年-2018年在新三板挂牌，2020年9月4日在科创板上市。在新三板挂牌期间，固德威完成了二次小规模的融资为加大研发和扩产打下了基础。2017-2021年固德威营业收入从10.50亿上升至26.78亿，五年CAGR达到26.37%。科创板上市时融资8.34亿更注入高速发动力，上市后的2020年及2021年实现了年均68%增长；净利润也从2017年0.53亿元上涨至2021年的2.78亿元，CAGR达到51.31%，其中2019-2021年CAGR达到64.32%。

专精特新“小巨人”大量还未上市，

北交所和新三板成为吸纳主阵地

第四批专精特新“小巨人”企业名单发布，4000余家中已挂牌或上市企业仅仅569家。其中创业板、科创板、主板分别有76家/77家/59家，北交所20家，新三板仍然为专精特新“小巨人”企业最集中的板块，共337家，占比达59.22%。这些企业总体来看，在体量方面整体较小但在盈利能力方面较高，例如北交所上市的企业平均2021ROE达16.04%，因此财务指标较为适合在新三板挂牌和北交所上市。从地域分布上看，浙江、江苏、广东、北京、上海为企业最为密集的地区集中度59.75%。中部省市如四川、湖北、安徽、河南等为第二梯队，专精特新“小巨人”企业培育政策的扶植成果初现。行业方面高端装备制造仍为热门，行业分布CR5近73%。

北交所和新三板具有培育专精特新“小巨人”优势，改革增强吸引力

北交所上市制度和门槛相较创业板、科创板略低，适合净利润在2000-5000万的专精特新“小巨人”企业进行上市融资，同时需在新三板挂牌满一年的创新层公司提出申 ，也有利于企业完成规范使得上市整体流程确定性更强。另外在新三板的挂牌期间也可以进行定向增发等再融资行动，为企业提供快速融资解决发展瓶颈，也不影响企业的产业纵向延伸。而随着北交所不断改革，并通过提升市场化水平、探索更合理的定价机制和提升流动性，北交所的专精特新培育属性也会吸引小巨人企业不断成长并吸引更多投资人的参与。

风险提示

政策变动风险、公司经营风险、宏观经济波动风险

1?

专精特新构筑“护城河”，资本市场参与加速企业扩张

1.1、 专精特新构成企业发展“护城河”，梯度性称 彰显企业扩张能力

从财务角度来看，专、精、特、新也各代表着对应的财务指标要求。我们认为“专”代表着公司在细分市场的业务能力，近3年现金流增速>0或近3年占款能力均值>0；“精”代表着公司运营的精细化程度，近3年毛利率均值>20%、近3年净利润增速>30%且近3年ROE均值>10%；“特”代表着公司的稀缺性以及发展空间，获得国家级专精特新“小巨人”企业称 的公司在此方面较为符合；“新”代表公司应当具备较高的技术壁垒以及出众的研发创新能力，近3年研发费用率均值>4%。

从产业角度来看，专精特新就是企业发展的产业“护城河”。巴菲特曾做过“护城河理论”的阐述，即企业需要拥有防止竞争对手进入市场的壁垒，以保证自身可以持续创造价值。拥有护城河的企业可以获得高于竞争对手平均水平的收益。我们认为，专精特新“小巨人”企业其本身的专精特新专长就是自身的“护城河”竞争壁垒。通过打造行业内领先的技术创新实力以及较高的市占率，专精特新企业可以在行业竞争中构筑较高的壁垒，保持自己稳固的竞争优势。

从省级专精特新到“小巨人”再到单项冠军的评选梯度性设置，彰显专精特新企业的规模扩张能力和成长性。专精特新企业相较于行业内其他企业具有较强的技术竞争优势，财务方面表现也要普遍优于业内其他公司。但值得注意的是，专精特新企业的发展仍然会受制于行业整体规模水平。所处行业本身规模过小或发展长期停滞，对于身处其中的专精特新企业也会构成较大的发展阻碍。因此，“专精特新中小企业”称 的评选条件对于申 企业的营收增速有明确的评分标准，对申 企业近 2 年主营业务收入平均增长率设立满分 10 分的指标项；后续 “单项冠军”、“隐形冠军”等称 的梯度性设置和评选也代表着对企业的市场占有率等扩张能力指标的衡量。

1.2、 专精特新地位+资本市场助力，实现规模和市占率进一步快速提升

专精特新“小巨人”企业在资本市场的助力下，其经营规模及行业地位会有进一步提升。以全球光伏逆变器制造领先的企业固德威（688390.SH）为例，固德威在国际市场的市占率逐年攀升，2019年在全球光伏逆变器市场的出货量位列第十一位，市场占有率为 3%，其中户用储能逆变器市场份额占比超过 15%，位列全球第一；2020 年在全球光伏逆变器市场的出货量位列更是上升到第九位，市场占有率为 4%；2021 年全球光伏逆变器市场出货量排名进一步上升至第五位，市场占有率为 6%。2022年1月，固德威被评选为江苏省专精特新“小巨人”企业。

回看公司发展，可以发现固德威在科创板上市之前曾在新三板（832509）挂牌期间完成了初步融资，并完成了企业的整体规范，为科创板上市打好了基础。固德威于2015年12月25日正式在股转系统挂牌并公开转让，自2018年7月31日起终止在全国中小企业股份转让系统挂牌。在2015年-2018年新三板挂牌期间也有过2轮小规模的初始融资，但更重要的是完成了企业规范和前期研发投入的准备。

固德威科创板上市融资后，营收及净利润更是大幅增长。2020年9月4日起在科创板上市交易。从固德威的营收、净利润等项目来看，科创板上市融资也有较大帮助。2017-2021年，固德威营业总收入从10.50亿元上升至26.78亿元，五年CAGR达到26.37%，其中2020年及2021年均实现68%增长；净利润方面从2017年0.53亿元上涨至2021年的2.78亿元，CAGR达到51.31%，其中2019-2021年CAGR达到64.32%。可见在科创板上市的融资对于固德威的营收规模和净利润规模扩大带来了较大的助推效果，增速相较之前提升较大且更稳定。

从融资金额数量和募投项目方面来看，固德威在科创板上市的融资金额为8.34亿，这个规模远非新三板挂牌期间可以实现。而在2022年10月，固德威发布公告开始进行新一轮定向发行，募资总额预计达25.40亿元，可见固德威的持续发展对融资的需求量较大且较为频繁。回看固德威案例，新三板以及北交所均对专精特新企业的成长产生助力。

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专精特新已成产业链核心力量，集中度高板块特色鲜明

2.1、 专精特新“小巨人”位于产业链核心，是解决技术“卡脖子”关键

专精特新企业是加快经济发展的重要着力点，是加快 会建设的重要力量。支持制造业企业创新升级发展专精特新创新型中小企业是经济发展行之有效的重要措施。

是加快国家竞争力提升的重要力量，有助于加快产业链韧性锻造。中小企业竞争力是国家产业竞争力的重要组成部分，提升中小企业的竞争力，在应对内外部冲击时，产业链的韧性越强，所具有防止断裂甚至化危为机、实现更新升级的能力也更强。培育专精特新企业有助于衔接生产链的断点、增强产业链韧性、提高经济抗风险能力。

专精特新“小巨人”企业位于产业基础核心领域、产业链关键环节，是优质中小企业的核心力量。目前我国产业中存在一些“卡脖子”的技术问题，特别是芯片、发动机、材料、数控机床、工业软件等领域存在短板，一些关键零部件、关键装备依赖国外。在国际政治环境动荡加剧、经济低迷的情况下对国外制裁等负面因素的抵抗能力较弱。专精特新企业在很大程度上是解决“卡脖子”问题的利器。专精特新“小巨人”企业在产业链中处于技术与规模的领先地位，通过与产业链各方协同创新，实现产业链上下游协作配套，支撑产业链补链延链固链，提升产业链供应链稳定性和竞争力，成为实现产业链供应链自主可控的关键主体。

2.2、 第四批专精特新“小巨人”地域、行业CR5均超50%，财务指标板块特点鲜明

工信部于2022年8月公布第四批专精特新“小巨人”企业名单，其中涉及到的已上市企业共计569家，其中在新三板、北交所上市的企业共计357家，占比达62.74%。在新三板上市的专精特新“小巨人”企业中，前20位市值均超过19亿元。

新三板仍然为专精特新“小巨人”企业最集中的板块。569家上市的第四批专精特新“小巨人”企业中，337家在新三板上市，创业板、科创板、主板分别有76家/77家/59家，北交所20家。可见，新三板仍然为专精特新“小巨人”企业最集中的板块，占比达59.22%。北交所尽管从数量而言是专精特新“小巨人”最少的板块，但从板块整体占比来看北交所为占比最高的板块，第四批专精特新“小巨人”企业占到北交所121只股票的16.53%。

行业分布CR5近73%，高端装备制造仍为热门行业。从行业分布来看，机械设备、基础化工、电子设备、信息技术及电气设备为企业为已上市第四批专精特新“小巨人”分布最集中的五大细分行业，分别有143家/88家/82家/61家/41家，CR5为72.93%，行业集中度保持在较高的水平。

财务指标各板块特点突出，北交所盈利能力ROE16.04%领先。对已上市的第四批专精特新“小巨人”企业分板块进行营业总收入、净利润、ROE、研发费用率对比来看，主板、创业板及科创板专精特新“小巨人”企业在营业收入及净利润规模方面高过新三板、北交所的企业，板块间企业平均体量上差距较大；而在盈利能力方面，北交所上市的第四批专精特新“小巨人”企业平均2021ROE达16.04%，为各板块最高，科创板则为15.17%排名第二；2021平均研发费用率方面科创板11.23%领先各板块，整体平均值为7.47%。

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政策扶持+改善流动性，增强北交所专精特新培育属性

目前创业板、科创板上市门槛普遍增高，新三板北交所是中小创新企业更适合的融资平台。专精特新“小巨人”企业的融资需求始终是制约发展的一大重要问题。目前创业板、科创板的上市门槛普遍增高，以2022年为例，年初至今超过百家企业完成沪深市场IPO上市，利润门槛明显较高（已经过会企业净利润大部分在5000万以上），而北交所的上市标准相较创业板、科创板略低，适合净利润在2000-5000万的专精特新“小巨人”企业进行上市融资。而新三板对应的利润要求更低，对于规模更小的初创期和医药、科技等特定产业的中小企业融资而言是更加具有针对性的优质平台。

北交所融资排队时间略短但确定性较强且不影响业务发展和再融资。在创业板、科创板IPO要面临的排队市场过长的问题日益明显，长时间的排队等待对于公司来说意味着股权冻结（停止融资和并购），也意味着为了在等待期保持业绩稳定，放弃市场中新的机会停止扩张。目前北交所上市和新三板有机联合体更适合这些尚处于关键成长期的小巨人企业，例如申请北交所公司须由在新三板挂牌满12个月的创新层公司提出申请，这就对这些专精特新企业有利，在新三板的挂牌期间不影响公司定向增发等再融资行为，其也并不影响北交所IPO申请过程。以上述固德威的案例来看，在新三板挂牌期间的快速融资可为专精特新“小巨人”企业解决过去限制的产能瓶颈或技术瓶颈，募投资金购置设备帮助或者扩展了业务范围，实现产业链内的纵向发展。

虽然整体上看，从新三板挂牌到完成北交所上市的时间并不一定比排队IPO更短，但从新三板创新层到北交所申 的过程中流程较短确定性也更强。另外挂牌新三板和北交所对于股权投资者和企业管理层也还有其他优势。例如针对新三板企业国家有明确的分红税收优惠，挂牌公司的股东持股期限超过1年，免征分红的个人所得税，这对于长期持有股权的价值投资者或是公司股东而言也是相对IPO的另一项重要考量点。

下一步应加大对专精特新“小巨人”支持力度和改善流动性和融资能力。建议从“专、精、特、新、链、品”角度，优化相关信息披露突出企业特色，鼓励相关企业挂牌、上市。同时在融资政策上，给予专精特新“小巨人”再融资政策倾斜助力发展。同时合理的流动性也是中小企业顺利融资能力重要保证。

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风险提示

政策变动风险、公司经营风险、宏观经济波动风险。

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研 发布机构：开源证券北交所研究中心

告发布时间：2022.11.9

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诸海滨科新先声

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??2016-2021年卖方水晶球奖新三板公募/总榜第一名

??2016-2017年金牛奖新三板研究第一名

??2015-2016年新财富最佳新三板研究机构第一名

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