张继强 S0570518110002 研究员
殷 超 S0570119010004 联系人
告发布时间: 2020年06月10日
摘 要
核心观点
思特奇(300608.SZ)一家以三大电信运营商为主要客户的系统软件及服务公司。转债方面,发行规模偏小(2.71亿),债项评级为AA-级,债底保护不强但平价高,因此申购安全垫一般。定价方面,思特正股当前价格16.73元,对应的转债平价为101.5元,参考博彦、光华等相似个券并结合正股基本面判断,我们预计思特转债上市首日平价溢价率在12%附近,对应价格在113元附近。综上,我们建议一级市场适当参与。
电信BOSS软件及服务龙头供应商,下游客户稳健、资金优势明显
思特奇是一家电信系统软件及服务提供商。19年年 显示,公司核心业务以软件开发(占总营收比重65.37%)为主,以技术服务(34.61%)为辅。行业发展前景良好。行业方面,近年来电信BOSS行业市场需求不断增长,且随着未来5G技术发展和逐步商用,市场空间存在升级扩容需求。公司方面,思特奇是细分领域龙头,作为下游客户的核心供应商有较强的经验与平台优势,预计营收规模仍将保持稳健增长。此外,公司资本实力较强。一方面有创业板IPO以及自身经营利润积累,另一方面是转债发行,都为公司提供了较为有利的资金保障。因此,该公司颇具小行业大公司属性。
正股估值偏低且股价弹性一般,5G与华为鲲鹏是主要上涨触发剂
思特奇当前股价16.73元,EPS TTM为0.61元,对应PE TTM为27.4x,处于上市以来的历史低位;参考招股说明书等材料,我们选择东方国信、天源迪科等作为可比公司,思特奇在行业内估值相对偏低。但该公司ROE明显高于行业平均水平,因此我们认为其可能存在一定低估。题材上,公司与5G商用联系较深,此外还带有华为鲲鹏概念。
公司股权集中度不低,但质押及信用风险整体可控
公司股权集中度不低。截至20Q1,大股东兼实控人吴飞舟持股占总股本比例为30.41%,前十大股东持股占比合计63.38%。所有股东质押股数共计9.91%,质押风险基本可控;近期没有大规模解禁,股价暂无明显抛压。信用方面,我们主要关注:1、公司所处行业技术更新速度快,可能会持续面临产品研发和服务升级压力;2、客户集中度高,受其经营战略、采购需求等变化影响可能很大;3、回款压力可能不小。三大电信运营商结算审批存在程序上的时滞,或将给公司带来回款压力。公司整体信用风险可控。
条款分析:评级低、债底保护性不强但平价高,申购安全垫一般
思特转债的票面利率分别为0.5%、0.7%、1.2%、1.8%、2.5%、3.0%,到期赎回价为115元(含最后一期年度利息),期限为6年,面值对应的YTM为3.40%;债项/主体评级为AA-/AA-(新世纪),以上清所 6 年期 AA-中短期票据到期收益率4.56%(2020/6/10)作为贴现率估算,债底价值为82.93元,债底保护性不强。下修条款为[15/30,90%],有条件赎回条款 [15/30,130%],有条件回售条款[30,70%,面值+当期应计利息]。当前股价16.73元,对应平价101.5元。综合看,该券申购安全垫一般。
上市定位与申购价值分析
思特正股当前股价为16.73元,对应平价为101.5元,可参考相近规模、相同评级的博彦(平价100.79元,平价溢价率12.80%)、光华(99.05元, 15.09%)。我们认为:1、该券评级与规模均不理想,大资金难以操作,预计存在一定流动性风险;2、公司虽为小行业的龙头公司,但产业链话语权不强,主要看点还是5G商用化带来的β价值;3、参考博彦的表现,投资者或难投以更多关注,预计上市定位不会很高。综上,我们预计其上市首日平价溢价率在12%附近,对应价格113元左右,建议一级市场适当参与。
风险提示:行业内技术更替速度快;下游客户过于强势导致回款压力较大。
正股重要信息
转债信息
本材料所载观点源自06月10日发布的研 《思特转债:电信BOSS软件供应商——可转债新券投资价值分析》,对本材料的完整理
华泰固收 · 张继强团队
【华泰固收|张继强团队】
感谢您与我们共同分享固收研究的心得、体会、经验与教训,
愿我们一起成长、进步!
声明:本站部分文章及图片源自用户投稿,如本站任何资料有侵权请您尽早请联系jinwei@zod.com.cn进行处理,非常感谢!