顶点软件：领先的平台型软件公司，信创及架构升级带来新机遇

天风策略刘晨明团队判断22年在白马核心资产、金融和地产链都暂时不具备趋势性机会的情况下，预计中小盘占优的风格尚未结束。未来小盘股的风格主要依托于从新能源到5G应用端等产业趋势的交替推进。

天风研究所特别推出“星星之火·天风优选小市值”研究系列，为您持续挖掘小市值公司的优质潜力标的，星星之火，可以燎原，研究的微光很难发觉，但也亟待被发掘，蕴藏能量的优质小公司值得期待。

核 心 观 点

顶点软件是国内资本市场IT行业的领军者之一，致力于利用其自主研发的“灵动金融技术中台（Live5）”为金融及其他行业提供信息化解决方案。公司也是国内金融IT创新的积极推动者，如银证转账、集中运营等证券市场革新性的功能，均由顶点软件首次实现；同时公司是CRM、集中运营等领域的细分龙头。

公司自成立以来， 发展历程大致可划分为三个阶段：1）业务起步阶段，交易系统为立足之本（1996-2002）； 2）业务范围扩大，技术全面创新（2003-2007），这一阶段，公司从“证券交易系统供应商”突破升级为了“金融证券行业全业务支撑系统供应商”； 3）业务架构实现整合，跨行业横向开拓（08年至今），这一阶段，公司从“传统软件开发商”进一步转型升级为“平台型信息化解决方案供应商”。

公司业务涉及证券、期货、银行、信托等泛金融行业，基本实现了公司的“三横（前中后台）一纵（风险与内控）”架构。公司近年来员工总人数保持增长，且增速逐渐加快。2020年公司人同比增长26.0%，我们认为主要系公司经营由稳健转为积极，也与信创、券商自研等外部需求的积极变化有关， 我们预计公司近年人员都可能保持较快增长。

公司对于未来有着长远的布局与规划，在公司未来重点发展的四个赛道，我们都捕捉到了公司当前存在的优势与未来潜在的机遇：1）新交易体系。其中A5交易系统首次采用自研商用数据库，并已在东吴证券完全上线，实现了全面去IOE； 2）财富管理。公司在财富管理产品线重点推出数字财富管理平台W5，并应用于公募基金投顾、目标理财、智能理财等场景，帮助券商在财富管理转型中实现数字化和智能化。 3）资产管理。今年年初公司收购倍发科技，完善了自身在资产投资、组合管理产品线的空缺。 4）大数据。公司聚焦为各金融机构提供?体化的数据平台建设、数据治理和?数据应用等数据中台建设服务，实现数据驱动业务。

我们预计公司2021-2023年营业收入分别为4.77/6.75/8.85亿元，同比增长36.27%、41.57%、31.01%；毛利率分别为73.71%、74.21%、74.90%。我们测算公司2021-2023年归母净利润分别为1.38/2.04/2.81亿元，对应43.27/29.20/21.26倍PE。

基于可比公司估值，考虑到公司过往3年复合增速、毛利率及净利率水平均介于恒生电子与金证股份之间，我们认为公司估值应介于恒生电子与金证股份之间，给予22年40倍PE作为目标估值，对应目标价48.40元。 首次覆盖，给予“买入”评级。

告 正 文

1.领先的专业化、平台型软件服务提供商，弄潮金融IT创新

顶点软件是国内资本市场IT行业的领军者之一，致力于利用其自主研发的“灵动金融技术中台（Live5）”为金融及其他行业提供信息化解决方案。公司也是国内金融IT创新的积极推动者，如银证转账、集中运营等证券市场革新性的功能，均由顶点软件首次实现；同时公司是CRM、集中运营等领域的细分龙头。

公司自成立以来，发展历程大致可划分为三个阶段：

第一阶段——业务起步阶段，交易系统为立足之本（1996-2002）

公司成立于1996年，早期创业团队通过对证券行业应用软件发展趋势的准确把控，辅以对国外证券行业发展趋势的参照，率先采用当时较为先进的C/S架构、关系型数据库等创新技术，研发了证券公司新一代三层体系交易系统，打破了十几家供应商群雄逐鹿的竞争格局， 脱颖而出成为市占率领先的证券交易系统供应商之一，推动了证券行业信息化应用的技术升级。

第二阶段——业务范围扩大，技术全面创新（2003-2007）

该阶段，公司判断证券行业未来的业务重心将以专业化财富管理服务为主，并基于这一判断研发了第一版基于Java的证券公司客户关系管理系统，这也成为证券行业内最早的券商营销服务管理系统之一。此后经纪人管理制度的出台使券商营销服务管理系统的市场需求迅速扩大，公司凭借先发优势取得成功。

与此同时，捕捉到传统开发模式效率低下与开发周期长的问题，公司自主研发了将业务建模与模型驱动架构（MDA）高度结合的创新性业务架构中间件平台——LiveBOS。随后公司将几乎所有基于传统代码编写应用软件进行升级，改用LiveBOS平台进行开发，实现了公司软件开发模式的全面变革，也为公司后续的成长打下了基础。 这一阶段，公司从“证券交易系统供应商”突破升级为了“金融证券行业全业务支撑系统供应商”。

第三阶段——业务架构实现整合，跨行业横向开拓（08年至今）

在证券行业各种架构、各层面应用软件大量出现的背景下，公司积极研究以BPM（业务流程管理）为核心的信息化综合解决方案，实现前中后台应用信息系统的整合，满足证券公司营销服务流程一体化管理的需要。LiveBOS的导入使得技术和业务研发得以分离，跨行业的技术分享使公司软件的应用领域由证券金融行业成功延伸至教育、电子交易市场、中小银行及其他大中型企业。

同时，公司完善服务 络，形成以福州、武汉、西安为研发中心，上海为运营中心，以北京、上海、深圳、沈阳、武汉、成都等为中心的全国营销服务 络。 这一阶段，公司从“传统软件开发商”进一步转型升级为“平台型信息化解决方案供应商”，进行金融证券市场的精耕细作与跨行业市场的横向开拓，力争发展成为中国一流的软件企业。

1.1. 深耕券商IT，实现大金融领域全覆盖

公司主营业务涉及证券、期货、银行、信托等泛金融行业（除保险外全覆盖），其中又以证券、期货行业的产品种类最为成熟、多样，基本实现了公司的“三横（前中后台）一纵（风险与内控）”架构。2016年金融行业业务营收占公司总营收的86.61%。同时公司旗下还有顶点信息与亿维航软件两家子公司，分别覆盖非金融行业企业信息化与教育信息化。

1.2. 营收稳定攀升，现金流印证盈利质量

1）营业收入：公司2020年营业收入达3.5亿元，同比增长2.98%，主要系新冠疫情对公司2020年上半年商务及验收造成较大影响，从而影响了下半年相应营收的确认。至2021年前三季度，公司营业收入为3.17亿元，同比增长39.71%，单Q3同比增长33.67%，主要由于公司项目验收较上年同期增速较快。

2）毛利润：公司毛利率水平较高，2020年达72.84%，较2019年下降1.08pct，主要系人工成本增加带来的项目毛利率下降。2020年公司定制软件、产品化软件、运营服务的毛利率分别达63.12%、100%、87.44%，反映出各项业务稳定的盈利能力。

3）扣非后净利润：公司2020年扣非后净利润达0.91亿元，同比下降14.81%；2020年扣非净利率为26.03%，较2019年下降5.44pct，我们认为主要因2020年人员扩张较快所致。整体而言，公司净利率水平一直处于行业第一梯队。至2021年前三季度，公司实现0.64亿元扣非净利润，同比增长31.95%，单Q3同比增长26.63%，主要因经常性损益同比增长且 告期内人员规模增加所致。

4）经营活动产生的现金流量净额：公司2020年经营活动产生的现金流量净额为1.62亿元，同比增长33.9%。公司经营活动产生的现金流量净额略高于净利润，体现了公司较高的盈利质量。至2021年前三季度，公司经营性现金流量净额为-0.96亿元，亏损较去年同期进一步扩大，主要系 告期内人员规模增加所致。

1.3. 稳步扩军，人员增长提速显雄心

公司近年来员工总人数保持增长，且增速逐渐加快。2020年公司进行较大幅度的人员扩张，同比增长26.0%，人数净增长307人（其中306人为技术人员），我们认为主要系公司经营由稳健转为积极，也与信创、券商自研等外部需求的积极变化有关，我们预计公司近年人员都可能保持较快增长。

2. 多核驱动，紧跟时代浪潮

公司对于未来有着长远的布局与规划，在公司未来重点发展的四个赛道，我们都捕捉到了公司当前存在的优势与未来潜在的机遇：

1）新交易体系。历经十年磨剑，公司最新落地的新交易体系系列产品包括 A5信创版分布式核心交易系统、HTS极速交易系列产品等。其中A5交易系统首次采用自研商用数据库，并已在东吴证券完全上线，实现了全面去IOE，契合当下国内金融信创的时代背景。

2）财富管理。公司在财富管理产品线重点推出数字财富管理平台W5，形成资产配置、基金产品研究、基金投顾交易、客户组合管理财富管理产品线，并应用于公募基金投顾、目标理财、智能理财等场景，帮助券商在财富管理转型中实现数字化和智能化。

3）资产管理。2020年，公司大资管IT领域保持快速增长。同时，公司通过外延并购丰富产品矩阵，今年年初公司收购倍发科技，完善了自身在资产投资、组合管理产品线的空缺。

4）大数据。经过几十年的发展，金融机构的数据积累已经达到一个极其庞大的量级，对于这些数据的合理应用将为金融行业创造巨大的价值。公司将聚焦为各金融机构提供?体化的 数据平台建设、数据治理和?数据应用等数据中台建设服务，使数据赋能标准化、服务化、资产化、智能化，让数据产生价值，实现数据驱动业务。

2.1. A5率先实现核心交易系统升级，并全面贯彻信创

近年来，国家政策大力推动金融机构的IT升级与转型，在往分布式架构转型升级的同时也明确提出金融信创战略。公司自主研发的A5信创版分布式核心交易系统采用了完全分布式架构，同时搭载公司从2013年开始完全自研的内存数据库HyperDB“飞驰”，打破了二十几年来证券核心交易系统对国外商用数据库以及特定硬件平台的依赖。

2020年6月底，A5已在东吴证券全面完成了整体切换，实现了零售、机构经纪、期权、量化交易、公募交易等业务的无感迁移。2020 年 12 月，“证券新一代交易系统 A5”荣获第七届证券期货业科学技术奖二等奖，公司也借此荣获上海证券 颁发的“金质量”科技创新奖。

在实现国产替代的同时，A5信创版在交易响应、专业投资者交易支持、处理容量、分布式部署、运维等方面均实现了大幅提升，单节点每秒处理笔数、延迟、交易综合处理等能力实现了数十倍以上的提升。东吴证券数百万用户的委托延时可从原来的平均10毫秒下降至100微秒以内。这种服务原本只有VIP级用户才可以享受到，如今在A5落地后可以覆盖至所有投资者。

当前证券行业处于集中交易系统向分布式架构的转型升级期，各头部金融科技公司均顺应该趋势，并在分布式集中交易系统方面进行大规模投入，目前各家公司的相关产品研发进度如下：

2.2. 顺应机构化趋势，弄潮极速交易

随着券商机构客户与高端客户的不断增长，程序化交易的日渐增多，快速安全的高端通道需求也愈发明显。针对这一趋势，公司推出专项交易产品——HTS极速交易系列。

HTS系列与A5都是 基于全新的分布式架构以及自主创新的飞驰数据库HyperDB，采用了智能化服务治理等自主研发的核心技术，在 交易速度上有着质的提升，委托时延压缩90%以上。随着技术的逐渐成熟，HTS系列产品承载的 交易规模快速扩大，同时在中小券商中也得到了良好推广。

HTS实现了全市场、全品种的业务支持，除沪深交易所期权之外，包括A股、投资基金、LOF基金、债券、ETF套利等，支持新业务的快速同步响应。多个不同版本可满足不同需要，系列产品包括：HTS标准极速交易系统、HTS机构风控交易系统、HTS自营交易系统、HTS期权做市交易系统等。除此之外，HTS提供多形态通道、微秒级交易速度，应用涵盖经纪、自营、私募、PB等领域，为量化交易、快速通道等个性化交易提供支持。 目前中信证券、华泰证券等多家头部券商已选用HTS交易系统。

2021年，顶点最新推出的HTS股票期权极速交易系统基于标准交易系统实现多项突破：延时方面订单处理仅需208纳秒、上行穿透3.5微秒、全链路来回8.8微秒；包含订单处理、申 、实时回 的综合业务处理并发量可达30万笔/秒；单节点订单容量可达3,000万笔。系统架构全面支持沪深交易所股票期权交易全业务、支持股票期权做市、支持流 盘，同时实现了股票期权快速交易的业务流程全覆盖。 HTS股票期权极速交易系统目前已在中信证券、东吴证券、国金证券、光大期货、银河期货等多家金融机构上线。

2.3. 赋能财富管理，发力公募投顾

公司在2010年就推出了面向证券的交易型投顾业务解决方案，并不断衍生进化，2014年推出以卖方模式为主的金融产品销售、2018年推出以资产配置为核心的投顾解决方案， 再到2019年最新推出的公募投顾业务全权委托模式，不断推动行业转型发展。当前，公司已为华西证券（公募投顾）、长江证券（智能投顾）、国信证券（线上投顾）、光大信托（家庭办公室）等机构提供各类财富管理综合解决方案。

公司2021年发布了新一代数智财富管理平台W5,专注为金融机构财富管理业务赋能。近年金融机构财富管理业务增速较快，我们判断相应的IT投入也有望进一步提升。根据中国证券业协会对2020年度经营数据的 告，2020年，证券行业 实现代理销售金融产品净收入134.38亿元，同比增长148.76%；实现投资咨询业务净收入48.03亿元，同比增长26.93%。在公告中，中证协称，“2020年证券行业服务居民财富管理能力进一步提升，财富管理转型初见成效”。查阅往年中证协发布的经营情况 告可知，对于证券行业代理销售金融产品收入数据的披露，是历年来首次，同时该项数据的增幅也是所有公布数据中增幅最大的。

公募投顾也是公司未来在财富管理领域重点发展的方向之一。2019年，随着证券投资基金业协会《关于做好公开募集证券投资基金投资顾问业务试点工作的通知》的出台，公募基金业务试点正式落地。自试点以来，已有3批共计18家机构获得了投顾资格，包括7家券商、2家基金公司、3家基金公司销售子公司、3家第三方基金销售机构和3家银行；2021年来有42家左右的机构收到新一轮基金投顾业务答卷，并接到正式答辩通知，中国基金 估计近百余家机构都在积极投身于投顾资格的申请及准备之中。公司作为目前国内券商信息化领军者之一，有望在公募投顾行业的发展过程中充分受益。

2.4. 完善资管布局，内生外延共驱

自证券业协会2012年发布《关于推进证券公司改革开放、创新发展的思路与措施》后，证券市场各类创新业务开始迅速发展，其中资产管理在前期发展速度极快，近几年营收规模逐渐趋于稳定，各金融机构对于资管IT的重要性也已逐渐达成共识。根据中国证券业协会对2020年度经营数据的 告，2020年证券业实现资产管理业务净收入299.60亿元，同比增长8.88%。

2020年，公司在大资管领域的业务保持快速增长。公司面向基金、证券资管、保险资管、银行资管等业务持续提供信息化产品和服务，在研发上重点打造数据中台、产品中台、运营管理、等相关产品。2020年公司新增交银施罗基金、东方证券资管、长江养老保险资管等新客户。

2021年3月， 公司对上海倍发科技进行投资。上海倍发科技主要专注于提供中国资产管理和财富管理市场的智能资产配置引擎、基金投顾及基于因子投研的一站式智能资管/财富管理全流程解决方案与咨询服务。公司收购倍发科技补足了自身金融工程的短板，填补了资产投资/组合管理产品线的空缺，帮助公司提供一站式的智能资产管理和财富管理解决方案与咨询服务。

2.5. 推广大数据服务，重点推进期货领域数字化

早在2017年，公司就率先推出了基于投资者大数据的服务软件iDS。2020年iDS取得快速发展，新增东吴证券、开源证券等客户。2020年公司还完成了以证标委通用数据模型 SDOM 为参考指引的新版数据模型以及相配套的 数据资产管理平台 V2.0，目前被万和证券、长信基金等多家金融机构在数据治理项目中采用。

2021年顶点将重点放在打造期货大数据平台上，帮助期货行业解决各系统数据林立、冗余、孤岛烟囱等问题。重点分为三个层面来发展：

1）基于数据平台，赋能客户标签。依托平台形成多层级客户标签：同时支持期货经纪、基金、个股期权、资管、投资咨询等各类客户的多部门、多层级标签体系。

2）将数据化为应用，赋能客户标识。客户标签画像作为大数据平台建设的具体应用，以大数据为驱动，建立科学的标签、指标体系，深入理解客群、深度刻画客户特征，建立客户画像。

3）从数据走向服务，赋能精准营销。通过期货大数据平台对于客户画像的精准刻画，为分析模型、精确定位目标客户提供基础。运营人员可以根据客户画像的用户层数据和客户层数据分群，进行营销活动及信息投放的创建、推送和追踪。提高工作效率与客户满意度，降低营销成本和运营费用。

未来，顶点计划依托期货大数据平台，发挥大数据的优势，面向投资经营，赋能产品研究，将大数据应用于智能营销、统一客户信息等方面， 最终形成一套完整的数据治理生态，进一步推进金融数字化。

3. 盈利预测

关键假设：

1） 2021年公司业务从疫情影响之中恢复，此后国内金融信创、架构升级、财富管理等一系列需求拉动下实现持续增长，且公司通过较快的人力扩张实现对外部需求的满足

2） 除现有A5新交易系统由机构业务向集中交易系统持续延伸、抓住公募投顾带来的财富管理机遇之外，公司持续进行产品创新

3） 考虑到公司在Live5统一技术平台下进行研发，解决方案标准化程度有望提升，毛利率预期将进一步改善；2020年由于人员快速扩张，净利润增速可能初期慢于营收增速，但随着规模效应持续显现，预期后期净利率水平将持续提升。

盈利预测：

我们预计公司2021-2023年营业收入分别为4.77/6.75/8.85亿元，同比增长36.27%、41.57%、31.01%；毛利率分别为73.71%、74.21%、74.90%。我们测算公司2021-2023年归母净利润分别为1.38/2.04/2.81亿元，对应43.27/29.20/21.26倍PE。

基于可比公司估值，考虑到公司过往3年复合增速、毛利率及净利率水平均介于恒生电子与金证股份之间，我们认为公司估值应介于恒生电子与金证股份之间，给予22年40倍PE作为目标估值，对应目标价48.40元。 首次覆盖，给予“买入”评级。

A股同类可比公司如下：

风 险 提 示

1）股东及董监高减持引起的股价波动风险；2）宏观经济、政策风险；3）公司产品创新风险；4）竞争环境变化风险

注：文中 告节选自天风证券研究所已公开发布研究 告，具体 告内容及相关风险提示等详见完整版 告。

证券研究 告：《顶点软件：领先的平台型软件公司，信创及架构升级带来新机遇》

对外发布时间：2021年11月05日

告发布机构：天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）